Stručnjaci za vrednovanje kažu da se vrijednost svega može izraziti novcem, odnosno budućim novčanim tokovima. U temelju naših analiza stoje ne jedan nego – čak tri (!) novčana toka, pomoću kojih nastojimo odgovoriti na tri ključna pitanja naših analiza. Ovo poglavlje želi „do kraja raščistiti“ sa svim nedoumicama vezanim uz smisao i sadržaj tih novčanih tokova.
Ti isti stručnjaci kažu da su za izračun vrijednosti bitni samo budući novčani tokovi, a ne financijski rezultati prošlih razdoblja. I još kažu da vrijednost ovisi i o riziku posla kojega vrednujemo, odnosno o (ne)izvjesnosti tih očekivanih, budućih novčanih tokova.
Također, kažu da se ta rizičnost može kvantificirati, odnosno izraziti jednom jedinom brojkom. Tu brojku zovu – diskontna stopa (često je označavaju malim slovom ‘r’). I da se na kraju sve svodi samo na matematiku odnosno na jedan jedini razlomak … i to ovaj ispod:
(Budući novčani tok u nekoj godini ‘n’)/(1+Diskontna stopa ‘r’)^( n … isti onaj n odozgo tj. redni broj godine)
… i tako za sve novčane tokove u svakoj budućoj godini ‘n’. Taj postupak se zove, diskontiranje budućih novčanih tokova!
Ne-matematičari naravno znaju da to uopće nije istina i da svaki posao koji se odvija u stvarnom životu i u kojem sudjeluju (stvarni) ljudi, nije moguće u potpunosti opisati matematičkim formulama i običnim razlomcima.
U prethodnom smo poglavlju objasnili da matematika, brojke, izračuni, kvantitativne analize i projekcije prihoda, rashoda, novčanih tokova nisu ono što će (samo po sebi) uvjeriti bankare (i/ili investitore) da je dobro, pametno i sigurno uložiti novce u naš projekt. Ono što bi ih (možda) moglo uvjeriti su: dobro argumentirane pretpostavke temeljem kojih smo se uopće usudili prikazati sve te brojke.
Nakon što smo postavili uvjerljivu poslovnu priču, potrebno je na ispravan način pripremiti financijsku analizu. Matematika financijske analize je uglavnom jednostavna, ali u nekim dijelovima tih izračuna skrivaju se određene zamke. Ako morate sami pripremati financijsku analizu projekta ili ako morate ocjenjivati nečiji rad, potrebno je razumjeti smisao i suštinu svih elementa analize kako bi mogli uočiti / izbjeći pogreške ili neusklađenost pojedinih dijelova te analize te kako bi konačni rezultat imao smisao i bio od koristi.
6.1 Ako ste se tek uključili…
Ako se nikada prije niste bavili financijskom analizom investicijskoga projekta, u nastavku je kratak prikaz onoga što mislimo pod „isplativost“ i „projekcije budućih novčanih tokova“ i „financijska analiza“ i „metoda diskontiranja budućih novčanih tokova“ jer od sada pa nadalje govorit ćemo o tome.
Da bi nam bilo lakše razgovarati o stvarima koje slijede, zamisliti nešto što će predstavljati naš projekt kojeg moramo financijski analizirati.
Na primjer, naš projekt bi mogao biti bilo koji od ispod navedenih:
- gradnja hotela (5*) s vodenim parkom i wellnessom na Malom Lošinju
- otvaranje slastičarnice ili frizerskog salona u centru grada
- kupovina 3D printera za izradu dentalnih implantata
- gradnja solarne elektrane na južnoj padini nekog brda na srednjem Jadranu
- kupnja novog traktora (kao zamjena za dva postojeća) u našem OPG-u
- gradnja tvornice za preradu kamilice, proizvodnju čaja, ali i losiona za lice
(ili zamislite neki svoj projekt)
Predmet naše analize može biti bilo koji poslovni poduhvat koji se financijski može opisati sa sljedećim vrstama brojaka (nema ih puno) koje su uobičajene u financijskoj analizi:
Iznos inicijalne investicije (investicijski troškovi, investicijski izdatci) – koliko košta oprema za slastičarnicu (pećnica, mikser) ili koliko košta gradnja zgrade hotela, nabava namještaja i sve druge opreme ili koliko košta 3D printer, itd.
Iznos financiranja – krediti i/ili vlastita sredstva kojima ćemo platiti sve ove gore spomenute investicije; dakle, iznos ukupnog financiranja mora biti jednak (ili mrvicu veći, za svaki slučaj) od ovih gore investicijskih troškova.
Iznos očekivanih budućih prihoda – prihodi od prodaje kolača, prodaje smještaja / hrane / pića u hotelu, prodaje umjetnih zuba; najčešće je to količina pomnožena s prodajnom cijenom (npr. broj kolača koje planiramo prodati tijekom godine pomnožen s prosječnom cijenom jednog kolača).
Iznos očekivanih budućih troškova – plaće radnika, struja, voda, plin, brašno, šećer i jaja za kolače, gorivo za traktor itd.
Ako ste uzeli kredite za vaš projekt, onda ćete naravno morati posebno istaknuti i otplatu tih kredita, otplatu glavnice i kamata.
(… /isječak)
6.2 Priča o tri novčana toka – skraćeni prikaz analize
Spremni smo za financijsku analizu našeg projekta.
Čime ćemo se točno baviti u poglavljima koja slijede?
Evo kratkog pregleda.
Kada se upuštamo u financijsku analizu investicijskog projekta, mi u stvari želimo odgovoriti na, ne jedno, ne dva – nego tri različita pitanja! Ta tri pitanja ćemo od sada pa nadalje zvati, temeljnim pitanjima financijske analize investicijskog projekta.
TRI TEMELJNA PITANJA FINANCIJSKE ANALIZE:
1. Isplativost projekta, iz gledišta investicijskih troškova (odnosno, iz gledišta svih izvora financiranja).
2. Financijska stabilnost projekta (i sposobnost otplate kredita, ako ih koristimo).
3. Isplativost za vlasnika (iz gledišta uloženog vlasničkog kapitala).
Sva tri pitanja su važna i imaju svoju svrhu, ali svako od njih neće podjednako zanimati i bankare i vlasnike / investitore. U nastavku ćemo se baviti smislom svakog pojedinog pitanja te načinom na koji se dolazi do odgovora na njih. Predložit ćemo i opisati proceduru / korake analize koji su uobičajeni za financijsku analizu projekta.
(… /isječak)
7.1 Porez na dobit i porezni štitovi (česte pogreške)
Ako je naša projektna kompanija obveznik poreza na dobit, učinci poreza na dobit moraju biti uključeni u novčane izdatke projekta, a to znači u sve novčane tokove o kojima smo ranije govorili (sva tri novčana toka financijske analize ). U nastavku su prikazani učinci uključenja poreza na dobit u naše izračune te nekoliko potencijalnih problema s porezom na dobit, uključujući i jednu čestu pogrešku – uključenje poreznog štita kamate u izračune isplativosti projekta s gledišta investicijskih troškova.
(… /isječak)
7.1.6 Porezni gubitci
Što ako naš račun dobiti i gubitka pokazuje negativnu dobit prije oporezivanja (primjerice, u prvim godinama analize, tijekom razdoblja uhodavanja)? U tom slučaju, obveza plaćanja poreza na dobit naravno neće postojati (porez na dobit će iznositi nula kuna). Ali, trebali bismo nešto učiniti s tim „poreznim gubitcima“? Treba li u narednim razdobljima, kada dobit prije oporezivanja postane pozitivna, treba li u izračun porezne osnovice uzeti u obzir gubitke iz prethodnih razdoblja?
(… /isječak)
7.4 Mjere za konzistentnost izračuna, ako NE želite inflaciju
Ako NE želite inflatirati prihode i rashode, odnosno želite prikazati novčane tokove koji se baziraju na tekućim cijenama, trebali biste poduzeti sljedeće korake:
• Od-inflatirajte / uklonite inflaciju iz kamatne stope kredita!
• Od-inflatirajte / uklonite inflaciju iz svih diskontnih stopa!
Ako vam se to čini čudno, trebali biste znati da je svaki kredit koji ste ikada otplaćivali (stambeni, za automobil, nenamjenski, dozvoljeni minus na tekućem računu) uvijek podrazumijevao otplatu kamate koja se temelji na nominalnoj kamatnoj stopi (!) – kamatnoj stopi koja je bila uvećana za očekivanu stopu inflacije! Vaš osobni bankar vas sigurno nije obavijestio o tome.
Ali nije za to kriv vaš osobni bankar – cijeli financijski sustav radi na istom principu. U gotovo svaku kamatnu stopu s kojom ćete se susresti, automatski se uključuje i očekivanje buduće inflacije – osim ako izričito nije rečeno drugačije. Ali ne skrivaju samo kamatne stope inflaciju u sebi. Sve druge stope prinosa te diskontne stope koje koristimo u našim analizama također će uključivati u sebi i pretpostavku inflacije (osim ako izričito nije rečeno drugačije). Kamatne stope, diskontne stope, stope prinosa koje se objavljuju na raznim izvorima informacija / informacijskim servisima (Bloomberg, Reuters, Hrvatska narodna banka, vijesti na TV dnevniku) – ako nije izričito naglašeno, sve te stope su u nominalnom iznosu, odnosno uključuju inflaciju.
Zbog toga, ako želimo koristiti NE-inflatirane projekcije novčanih tokova, osim što moramo od-inflatirati otplatu kamata kredita – trebali bismo također, ukloniti inflaciju i iz diskontnih stopa koje koristimo za diskontiranje ne-inflatiranih novčanih tokova. U protivnom, stvorit ćemo nekonzistentnost u našim izračunima.
(… /isječak)
7.8 Što s PDV-om?
U naše analize i primjere do sada nismo uključivali porez na dodanu vrijednost (PDV).
S obzirom na to da su ulazni i izlazni PDV (izdatci i primitci) te mogući povrat PDV-a, stvarni novčani tokovi, trebali bismo razmisliti o utjecaju PDV-a na na likvidnost / financijsku stabilnost našeg projekta.
Novčane tokove PDV-a NE bismo trebali uključiti u izračune isplativosti projekta.
O novčanim tokovima PDV-a možemo razmišljati kao o „super-kratkoročnom financiranju“ – Država financira nas, kada naplaćujemo izlazne račune, pa onda „otplaćujemo“ to financiranje u trenutku kada plaćamo ulazne račune ili kada plaćamo mjesečnu obvezu PDV (ako je bila nastala). Ako promatramo PDV na taj način (kao „financiranje“), tada će nam biti lakše složiti se s tvrdnjom da PDV ne bi trebao biti uključen u novčane tokove za ocjenu isplativosti projekta s gledišta investicijskih troškova (inkrementalni novčani tok projekta) jer novčani tok za ocjenu isplativosti projekta ne smije uključivati novčane tokove koji imaju veze s financiranjem.
A što je s novčanim tokom za ocjenu financijske stabilnosti projekta? Ako želite uključiti PDV (ako ga možete dovoljno dobro izračunati) , slobodno ga uključite u tok za ocjenu financijske stabilnosti jer PDV može.
(… /isječak)